可持续增长率，别让快成为企业猝死的元凶——深度解析财务视角下的增长哲学

作为一名在注会行业摸爬滚打多年的从业者,我看过太多企业的兴衰荣辱，在资本市场，我们似乎对“增长”有着一种近乎狂热的崇拜，营收翻倍、用户暴涨、门店扩张……这些词汇总是能轻易点燃管理层的激情和投资人的肾上腺素，在我的职业生涯中，我见过太多因为跑得太快而摔倒的“独角兽”，也见过很多看似步履缓慢却最终活成“老寿星”的企业。

我想和大家聊聊一个听起来有些学术,但实际上关乎企业生死存亡的概念——可持续增长率。

揭开面纱：到底什么是可持续增长率？

我们先从教科书式的定义说起,但我会尽量把它翻译成“人话”。

在财务报表的勾稽关系中,有一个非常核心的逻辑：企业的销售增长需要资金支持，这些钱从哪里来？要么是股东自己掏腰包（权益融资），要么是找银行借（债务融资），要么就是靠自己赚（留存收益）。

可持续增长率（Sustainable Growth Rate, 简称SGR），指的就是在不发行新股、不改变经营效率（即销售净利率和资产周转率不变）且不改变资本结构（即资产负债率不变）的情况下，公司销售所能达到的最大增长率。

用公式表达就是： $$SGR = \text{销售净利率} \times \text{总资产周转率} \times \text{权益乘数} \times \text{留存收益率}$$

或者更通俗的理解： $$SGR = \text{净资产收益率（ROE）} \times \text{留存收益率}$$

这个公式告诉我们一个残酷而真实的道理：企业的增长速度，本质上受限于它“赚钱的能力”和“存钱的习惯”。

如果你不打算稀释股权,也不打算无限加杠杆，那么你明年的增长上限，其实今年年底就已经注定了，它就像是你身体的新陈代谢率，你可以通过打兴奋剂（外部融资）短暂冲刺，但你无法长期超越你的生理极限。

鲜活的现实：老王家具厂的“过山车”人生

为了让大家更直观地理解这个概念,我想讲一个我亲身接触过的真实案例，为了保护隐私，我们称主人公为老王。

老王经营着一家名为“雅居”的中高端家具厂，在2018年之前，老王的生意做得那是相当稳当，每年的营收增长保持在10%-15%左右，利润率稳定，客户回款也及时，那时候，老王的日子过得很滋润，每年年底给股东分红，账上还留下一大笔盈余公积。

转折点出现在2019年,当时，精装修房在房地产市场大行其道，一家大型地产商找到老王，抛出了一份巨额订单：如果老王能接下，未来三年的营收可以翻三倍，但前提是产能要跟上，且账期要从现结变成“3+6”模式（完工后3个月付六成，6个月后付清）。

老王一看,这简直是天上掉馅饼！他看了看自己账上趴着的几千万现金，觉得完全够用，于是豪情万丈地签了合同，立马着手扩建厂房、招聘工人、囤积木材。

接下来的两年,老王的财务报表非常漂亮：营收暴涨，资产规模迅速扩大，在税务局和银行眼里，这是典型的“高成长企业”，作为他的财务顾问，我看着报表却直冒冷汗。

为什么？因为实际增长率远远超过了可持续增长率。

由于账期的延长,老王虽然账面收入巨大，但全是“应收账款”，没见到真金白银，而为了扩张，他需要不断地购买原材料、支付工资，很快，账上的现金烧光了，老王开始动用往年的留存收益，不够了就开始找银行抵押贷款。

到了2021年,房地产市场遇冷，那家大型地产商出现了流动性危机，老王的几亿货款一下子成了坏账，银行贷款到期，供应商因为拿不到钱开始断供。

曾经风光无限的“雅居”，在短短半年内资金链断裂，不得不申请破产重整，老王从身价过亿到负债累累，只用了不到三年。

老王的悲剧,就是典型的“增长导致的破产”，他误以为只要有订单、有产能就能增长，却忽略了财务资源的限制，他的实际增长率高达50%以上，而基于当时盈利能力和现金流状况，他的可持续增长率可能只有15%。

深度剖析：当“实际”撞上“可持续”

在注会的审计和咨询工作中,我们通常将企业面临的状态分为两种：实际增长率 > 可持续增长率，以及实际增长率 < 可持续增长率，这两种状态，就像人的“发烧”和“贫血”，都需要对症下药。

实际增长率 > 可持续增长率：甜蜜的毒药

这是大多数创业者梦寐以求的状态,也是最危险的状态，就像老王一样，销售增长太快，钱不够用了。

这时候,管理层通常会面临巨大的压力，为了填补资金缺口，企业只有几条路可走：

提高杠杆：借更多的钱，但这会增加财务风险，一旦市场波动，利息都能压死人。
削减股利：少分红或不分红，把利润全部投进去，这会惹恼股东。
增发新股：找投资人要钱，这会稀释控制权，而且市场环境不好时根本没人买账。
提高效率：这是最根本的解法，比如通过降价促销提高周转率，或者通过精益管理降低成本提高净利率，但这需要时间，远水解不了近渴。

我的个人观点是： 很多企业在这个阶段会选择“饮鸩止渴”，比如通过高息民间借贷来维持扩张，作为CPA，我必须提醒大家：如果你的增长速度长期大幅高于可持续增长率，这通常不是一种“成功”，而是一种“财务失控”。

实际增长率 < 可持续增长率：富人的烦恼

这种状态通常发生在成熟行业,或者企业刚刚经历了一波收缩，公司赚的钱越来越多，但找不到好的投资机会，现金大量堆积。

这时候,企业面临的是“资源浪费”的指责。

如果不作为,ROE会下降，因为分子（净利润）在增长，分母（权益）也在增长，但资产周转率在下降。
解决方案通常是：增加分红、回购股票，或者开展多元化并购。

我的个人观点是： 这种状态其实比前者好得多，因为它意味着你拥有选择权，你可以选择慢下来享受生活，也可以选择寻找新的增长点。手里有粮，心中不慌，这才是企业最护城河的状态。

拆解公式：增长的四个引擎

让我们回到那个公式：$SGR = \text{销售净利率} \times \text{总资产周转率} \times \text{权益乘数} \times \text{留存收益率}$。

这四个因子,就是调节企业增长速度的四个引擎，作为管理者，你不能只盯着“增长结果”看，更要盯着“增长引擎”看。

销售净利率（赚钱的效率）：这是产品竞争力，如果你的产品是茅台，毛利率极高，那你即使周转慢一点，也能维持高增长，但如果你是卖杂货的，毛利率极低，你就必须靠“走量”。
总资产周转率（烧钱的效率）：这是管理能力，同样的100万资产，一年能转几次？有些企业（如电商）靠高周转取胜，有些企业（如重工）靠高利润取胜，如果周转率下降，说明你的资产开始变“重”了，效率在降低。
权益乘数（借钱的胆量）：这是财务杠杆，借债可以放大增长，但也会放大风险，在可持续增长率的定义中，我们通常假设资本结构不变，这意味着你不能无限制地通过借钱来维持增长。
留存收益率（存钱的习惯）：这是分红政策，如果你把赚的钱都分光了，那就没有“内源融资”来支持明天的增长。

生活实例： 想象一下你个人的生活。