私募债，在暴雷与暴富之间游走的金融暗道，普通人该不该碰？

作为一名在注会行业摸爬滚打多年的从业者，我看过无数企业的报表，也见证过太多投资者的悲欢离合，今天想和大家聊聊一个听起来很专业，但实际上离我们并不遥远的金融产品——私募债。

很多人一听到“私募”两个字，脑海里浮现的可能是“高大上”、“神秘”、“富人游戏”，而“债”呢，又让人想到“稳稳的幸福”，当这两个词组合在一起，往往就产生了一种危险的化学反应：它披着固定收益的外衣,却常常藏着股权级别的风险。

今天这篇文章，我不想堆砌枯燥的法律条文，而是想用咱们平时聊天的语气，剥开这层光鲜的表皮，看看里面的肉到底是鲜美的,还是腐坏的。

什么是私募债？别被名字绕晕了

咱们先打个比方。

如果把买国债或者银行理财比作去“沃尔玛”买东西，明码标价，货源经过严格质检，虽然价格（收益率）不高,但你买回去肯定吃不死人。

买私募债，就像是去了一家只有熟人能进的“私房菜馆”，这里没有公开的菜单（非公开发行），厨师（融资方）给你做了一道独家菜肴，承诺味道极好（高收益），这道菜用的什么油、什么肉，只有厨师自己最清楚，你能不能吃上这顿饭，得看你兜里有没有足够的钱（合格投资者门槛）,还得看你和厨师的关系硬不硬。

从专业角度讲，私募债是指在中国境内，以非公开方式发行和交易，约定在一定期限还本付息的公司债券,它的发行对象通常不超过200人。

这里我要发表一个个人观点：私募债的本质，往往是“次级信贷”，在银行的信贷体系里，优质企业早就把低息贷款拿走了；在公开债券市场（交易所）里，评级好的企业也能低成本发债，剩下那些想要钱、但资质又差那么点意思的企业，或者想要更灵活、更少监管资金的企业,就会转向私募债市场。

当你看到一个私募债产品收益率高达8%、10%甚至12%的时候，先别急着流口水，先问问自己：为什么银行不借钱给它？为什么它不敢在公开市场发债？

生活中的真实案例：老李的“踩坑”记

为了让大家更有体感,我讲个真实发生在我身边的故事。

我的一个老客户老李，是个做了十几年生意的老板，手里有些闲钱，前几年，P2P暴雷潮过后，老李觉得P2P不靠谱，想找个“有底层资产、有抵押”的东西。

这时候，有个理财顾问给他推荐了一款“XX城建私募债”，理财顾问说得天花乱坠：“李总，这是城投债，地方政府背书的，有土地抵押，而且是在交易所备案的，绝对安全，年化收益9%！”

老李一听，“城投”、“土地抵押”、“备案”，这几个词让他觉得这就跟买国债差不多，只是利息高一点，他大手一挥,投了300万。

前两年，利息确实按时到账，老李逢人就夸自己懂投资，结果到了第三年，本金到期日,钱没到账。

理财顾问开始打太极：“哎呀，因为疫情原因，资金回笼慢，正在协调……”

后来老李急了，让我帮他看看那个融资方的底细，我这一查，心都凉了半截，那个所谓的“XX城建”，根本不是什么核心的市级平台，而是一个偏远区县级的、甚至没有多少实际经营业务的空壳公司，所谓的“土地抵押”，那块地早就抵押给了银行，这是“第二顺位”抵押，说白了，如果企业真破产，银行先拿钱，轮到老李这帮私募债持有人,大概率连汤都喝不上。

最后的结果是，老李折腾了两年，只拿回了不到一半的本金,还搭进去不少律师费。

这个故事告诉我们什么？私募债里的“坑”，往往不在于产品本身是否合法，而在于信息的不透明。 老李以为买的是“铁饭碗”，其实买的是个“易碎瓷碗”。

为什么还有人前赴后继？——贪婪与刚需的博弈

既然风险这么大，为什么私募债市场依然火热？这就得从人性的两端来看了。

对于融资方（企业）这是续命的“输血管”。 很多房地产企业、地方平台公司，它们对资金的渴求是无底洞，银行贷款受限，公募债审批严、周期长，私募债就成了救命稻草，为了拿到钱，它们愿意支付高昂的利息，甚至接受严苛的担保条款，作为会计师，我在审计这些企业时，常看到它们的资产负债表上，私募债的利息支出高得吓人,这实际上是在透支未来的现金流。

对于投资方来说，这是对抗低利率的“诱惑”。 现在的环境大家也知道，银行理财利率一路下行，大额存单都抢破了头，手里有点钱的人，看着资产缩水，心里慌啊，这时候，一个号称“风控严密”、“收益可观”的私募债摆在面前，就像沙漠里的一瓶冰可乐,很难拒绝。

但我必须指出一个残酷的现实：在私募债市场，风险和收益往往是不对等的。 很多时候，你承担了本金全无的风险，却只拿到了比银行高出几个点的利息，这笔账，从概率学上讲,是不划算的。

CPA视角下的“猫腻”：报表里的秘密

作为注册会计师，我们看企业，不像普通投资者只看概念和包装，我们看的是报表，是现金流，是勾稽关系，在私募债的发行材料中，我常常见到一些“包装术”。

现金流拼凑术 有些企业为了发债，会在审计前突击回款，或者通过关联交易做大营业收入，表面上看，EBITDA（息税折旧摊销前利润)覆盖倍数很高，偿债能力似乎没问题，但只要你一细查，发现那些钱都是左手倒右手，根本没有真实的经营性现金流流入，这种企业，发债就是为了借新还旧，一旦哪天链条断了,立马暴雷。

抵押物的估值泡沫 这是我最想吐槽的一点，很多私募债宣传说有“超额抵押”，发债1个亿，拿出了估值2个亿的商业地产做抵押。听起来很安全对吧？但我告诉你，那个2亿的估值，往往是评估机构按“理想状态”评出来的，如果企业真的违约，这栋楼拍卖，能不能卖到1亿都难说，更何况，现在的商业地产流动性极差，真到了变现的时候，那就是“有价无市”。纸面富贵，在危机时刻一文不值。

结构化设计的陷阱 有些私募债为了通过备案，会搞“结构化发行”，简单说，就是发行人自己出一部分钱，买自己发行的债券的劣后级，再找投资者买优先级，这看起来像是有“安全垫”，但实际上，这往往是发行人为了规避监管、虚增发行规模的手段，一旦底层资产出问题，那个所谓的“安全垫”根本挡不住瀑布式的下跌。

监管的风向变了：从“野蛮生长”到“刮骨疗毒”

写到这里,不得不提一下现在的监管环境。

前几年，私募债市场确实有点“野”，什么阿猫阿狗都能发债，中介机构也是睁一只眼闭一只眼，只要钱到位，报告就能写，自从“资管新规”落地，再加上这几年房地产和城投的深度调整,监管的大刀已经砍下来了。

现在的交易所（上交所、深交所）对于私募债的审核口径越来越严，特别是对于房地产企业的债，基本上是“只借不还”或者“借新还旧”的额度管控，对于弱资质的城投，也是严防死守,防止隐性债务风险爆发。

我的个人观点是：这种收紧是好事，但也是痛苦的。 好的地方在于，市场上的垃圾产品会变少，劣币驱逐良币的现象会得到遏制，痛苦的地方在于，过去发行的那些存量高风险债券，正面临巨大的兑付压力，现在这个阶段，恰恰是私募债“排雷”的高峰期，作为投资者，这时候冲进去，很容易变成“接盘侠”。

给普通人的真心话：如果你非要碰

说了这么多，是不是私募债就绝对不能碰？也不是。

对于机构投资者来说，私募债是资产配置的重要组成部分，可以通过分散投资、买方尽调来获取超额收益，但对于咱们普通老百姓，或者资金量在几百万、一两千万的高净值人群,我的建议非常谨慎：

看不懂的，别买。 如果那个理财经理跟你解释了半天，你还是搞不清楚钱到底借给谁了，对方靠什么还钱，那就别买，金融领域,糊涂账通常都是亏本账。
别迷信“政府背景”。 现在的城投债早就不是刚兑了，很多区县级、甚至地级市的平台，财政压力巨大，别觉得有个“建设”、“投资”的名字就是政府担保,那是你的一厢情愿。
看清底层资产。 如果是房地产债，现在的市场环境下，直接劝退，如果是给中小企业做经营贷，那你要看它的行业地位，如果是做“供应链金融”,你要确权是不是真实的。
流动性是生命线。 私募债通常锁定期很长，中途转让极难，你买的这笔钱，最好是三五年不用的闲钱，别到时候孩子要交学费、房子要还月供，结果钱取不出来,那就太被动了。