地方融资平台，一场关于土地财政谢幕后的艰难突围

作为一名在注会行业摸爬滚打多年的审计师，我的职业生涯几乎就是一部地方融资平台（下文简称“城投”）的变迁史，记得刚入行那会儿，去城投公司审计是出了名的“美差”：住着当地最好的酒店，吃着极具特色的招待宴，底稿做得轻松，因为资产端往往就是一堆政府注入的土地和道路，负债端是银行和信托的贷款，那时候，大家谈论的都是“千亿级平台”、“AAA评级”,空气中弥漫着一种大干快上的豪迈与狂热。

时过境迁，当我再次翻开那些厚厚的财务报表，看到的不再是一路高歌猛进的资产增值，而是“借新还旧”的疲惫身影，是土地流拍后的焦虑，是“35号文”下发后那一声声紧箍咒般的叹息。

我想抛开那些晦涩的会计准则，用一种更接地气、更像老朋友聊天的方式，聊聊这个曾经承载着中国城市化荣光,如今却站在十字路口的庞大群体。

回首繁华：那个“点土成金”的黄金时代

要理解现在的困局,必须先回到过去。

把时钟拨回2008年，甚至更早的90年代，那时候，地方政府要搞基建、要修桥铺路、要建开发区，但“分税制”改革后，钱袋子相对紧，预算法又不允许地方政府直接发债，一个充满中国智慧的发明诞生了——地方融资平台。

政府把土地、路桥、甚至公园的门票收费权，统统注入到这家公司，这家公司就成了一个拥有庞大资产的“巨无霸”，它拿着这些资产去银行抵押贷款，或者在市场上发债，钱来了,城市就长高了。

我想起一个具体的例子。

大概在2012年左右，我负责审计中西部某县级市的城投公司，那个县城并不富裕，工资水平很低，但那一年，他们提出了一个雄心勃勃的“新区计划”。

我清楚地记得，在做资产盘点时，公司的财务总监老王带着我去看他们注入的一块地，那是一片离老城区十公里的荒地，杂草丛生，连路灯都没有，老王指着那片荒地，眼睛里闪着光，对我说：“李工，这块地在我们账面上评估值是5个亿，靠着这5个亿，我们就能把那条连接主城的大道修通，路一通，两边的地价就会涨，涨了我们再抵押，再修下一块。”

这就是当年的逻辑闭环：土地信用——融资——基建——土地升值——更多的信用。

在那个阶段，作为审计师，我们虽然也会在报告里提一些“偿债依赖政府”的保留意见，但心里其实是默认这种模式的，因为确实看到了城市的变化：泥巴路变成了柏油路，烂泥塘变成了市民公园，老百姓的幸福感在提升，GDP在飞涨，那时候的城投，是地方政府的“小金库”，也是城市建设的“发动机”。

隐性担保的“蜜糖”与“砒霜”

凡是透支未来的,终将迎来偿还的时刻。

城投公司之所以能融到资，核心不在于它自身的经营能力——毕竟，修路修桥是不赚钱的——而在于背后那层看不见、摸不着，但所有人都心知肚明的“隐性担保”。

市场默认：城投债就是准市政债，背后站着的是地方政府，甚至省里、中央，这种信仰一度坚不可摧，我记得2015年前后，买城投债在投资圈里被称为“闭眼买”，收益率比国债高，又觉得有国家兜底,简直是完美的套利工具。

但这就带来了一个严重的问题：道德风险。

因为钱来得太容易，且缺乏硬约束，很多融资平台开始盲目举债，钱没用在刀刃上，而是被挪用去盖豪华的办公楼,或者重复建设一些根本没人的园区。

这里有个让我至今唏嘘的案例。

在2018年，我审计过一个开发区的平台公司，他们在账面上挂着一个高达20亿的“应付工程款”，细究下去，发现是一个名为“智慧谷”的产业园项目。

我去现场盘点时，被眼前的景象惊呆了，园区建得极其气派，欧式风格的办公楼，巨大的喷泉广场，绿化标准堪比五星级公园，整个园区空空荡荡，入驻率不足10%,大部分楼房里只有积灰的办公桌和偶尔飞过的麻雀。

那个项目经理跟我私下吐槽：“当年领导拍脑袋要建‘标杆’，钱不够就找平台借，现在领导调走了，留下一屁股债，别说还本金，每年的利息都把我们压得喘不过气。”

这就是“砒霜”，当资产端不能产生足够的现金流来覆盖负债端的利息时，庞氏骗局的特征就开始显现，以前靠借新还旧还能维持，一旦监管收紧，或者土地卖不出去了,资金链立马断裂。

阵痛时刻：当“土地财政”撞上“35号文”

转折点在近几年集中爆发，房地产市场的下行,直接击穿了城投模式的底层逻辑。

过去，城投的还款来源很大程度上依赖于土地出让金，政府把地卖给开发商，开发商交钱，政府把钱划拨给城投还债,这是一个完美的闭环。

但现在，开发商自身难保，土地流拍成了常态，我在南方某二线城市的审计中发现，该市土地出让金同比腰斩,直接导致当地最大的城投公司账户上连当期的利息都凑不齐。

屋漏偏逢连夜雨，监管层重拳出击，从“国发19号文”到最近的“35号文”，政策的核心逻辑非常清晰：打破刚兑，剥离政府信用，让城投回归企业本性。

特别是“35号文”，对12个重点高风险省份提出了严格的融资限制，原则上，除非是偿还存量债务的本金,否则严禁新增债务。

这对我们审计工作的影响是巨大的，以前做审计，最怕的是客户账务乱；现在做审计，最怕的是客户问：“老师，这笔融资还能过审吗？”

就在上个月，我接到一个老客户——某西部省份区县级城投财务总监的电话，他在电话那头声音都在抖：“李工，我们那个标准化厂房的项目，银行那边说受‘35号文’影响，承诺的贷款放不下来了，但工程进度已经到了80%，停工就要烂尾，农民工工资怎么办？这责任谁担？”

那一刻，我深刻感受到了这种“急刹车”带来的剧痛，这种痛是必要的，是为了防止系统性风险，但对于具体的地方、具体的项目、具体的人来说,却是无比真实的煎熬。

转型突围：从“融资”到“经营”的艰难跨越

所有人都在谈“转型”，城投平台必须从单纯的政府融资工具,转型为真正的市场化国企。

说起来容易,做起来难如登天。

这就好比一个习惯了“啃老”的孩子，突然被断绝了经济来源，要求他去自食其力，但他手里除了几张旧唱片（陈旧的基础设施）,没有任何生存技能。

转型的误区很多，我见过最典型的就是“乱折腾”。

有的城投为了做经营性现金流，开始搞贸易，我见过一家平台公司，去年突然新增了50亿的贸易收入，翻开明细，就是简单的买进卖出大宗商品，毛利低得可怜，甚至还要倒贴资金成本，这种为了凑数据而做的贸易，除了增加账面风险,没有任何实际意义。

还有的搞“特许经营权”，把城市的停车场、广告位、甚至食堂经营权都装进来。

我想分享一个相对成功的“微转型”案例。

在东部沿海一个财政实力较强的县级市，我审计过一家专注于“水务和环境治理”的城投子公司,这家公司很早就脱离了单纯的融资职能。

他们不仅仅是收水费，而是真的在运营，他们接了周边工业园区的污水处理业务，通过技术改造提高了处理效率，还从中水回用里赚到了钱，在他们的财务报表上，你能看到健康的经营性现金流，能看到真实的设备折旧,而不是一堆虚幻的土地评估增值。

他们的总经理跟我说了一句让我印象深刻的话：“我们不想做多大，我们只想做实，只要现金流能覆盖利息，能养活这一帮子技术工人，我们就睡得着觉。”

这才是转型的方向：去金融化，做实业化。 从过去那种“大干快上”的资本运作,回归到精打细算的资产运营。

注册会计师的冷思考与个人观点

作为一名注会，在看了这么多城投的账本，经历了这么多悲欢离合后，我有几个非常强烈的个人观点,不吐不快。

第一，不要幻想“大水漫灌”式的全面救助。 很多人还在赌，觉得城投债最后还是会由中央兜底，我认为这种想法是危险的，中央的思路非常明确：谁家的孩子谁抱走，未来的化债，更多是时间换空间，是债务重组，是用低息的长期债置换高息的短期债，而不是无底线的买单，对于那些没有任何产业支撑、纯粹靠举债搞建设的“空壳平台”,破产重组或许不是不可能。

第二，城投需要一场“资产负债表的大清洗”。 现在很多城投的报表是“虚胖”，里面充斥着价值不高的公益性资产，和无法回款的应收账款（欠款方往往是财政局），我们需要更严格的会计准则来挤干水分，作为审计师，我们未来的责任将更重，我们需要更勇敢地揭示风险，而不是配合企业做“数字游戏”，只有报表真实了,决策才能正确。

第三，归根结底，是发展模式的转型。 城投的问题，本质上是经济发展模式的问题，过去我们过度依赖债务驱动的投资拉动，必须转向消费驱动、创新驱动，如果地方政府依然痴迷于GDP，依然试图通过融资平台来借钱搞建设，那么无论怎么改头换面,风险只会越积越高。